Il
diritto dei mercati mobiliari
tra libertà di mercato e garanzie di tutela degli investitori
di Marcello Bassani
Il
settore dell’economia finanziaria, e in particolare un’economia finanziaria
evoluta, rappresenta un elemento caratterizzante di ogni sistema economico di
capitalismo maturo. E già questo indica
i motivi di interesse del libro che qui si segnala (Mario Bessone, I mercati
mobiliari, Editore Giuffrè, Milano, 2003, pp. 257).
Ai
tempi della rivoluzione industriale, l’economia del così detto “settore
secondario”,e perciò appunto dell’economia produttiva; costituiva senza
dubbio l’asse portante dell’economia dei paesi maggiormente evoluti. Ma oggi
non si può di certo negare che nello scenario di inizio secolo un’importanza
assai rilevante viene assegnata al settore c.d. “terziario”.
E in questo si possono far rientrare tutte quelle imprese (intermediari
finanziari, società di gestione del mercato e via discorrendo) che puntano la
loro attività nel far incontrare la domanda e l’offerta di capitali necessari
per svolgere le diverse attività caratterizzanti il mondo moderno e la sua
economia reale..
Domanda
e offerta di capitali che non riuscirebbero ad incontrarsi nella misura
necessaria e conveniente – tanto ai soggetti in surplus di risorse, quanto
maggiormente a quelli in deficit – senza l’avvalimento dell’opera dei
diversi soggetti che a vario titolo
compongono lo scenario dei mercati finanziari.
Mercati,
peraltro, e non mercato al singolare, in quanto ne costituiscono oggetto una
pluralità di prodotti e strumenti finanziari (azioni, obbligazioni, polizze
assicurative ad alto contenuto finanziario, strumenti finanziari emessi a
seguito di operazioni di cartolarizzazione, etc.).Detto ciò, non si può
tralasciare di ricordare come sia ormai da lungo tempo tramontato il mito della
“mano invisibile” che si ergerebbe a guida di qualsiasi sistema economico.
È per tale ragione che al giorno d’oggi qualsiasi Paese che possa davvero
considerarsi “a capitalismo maturo” è dotato di strumenti giuridici volti
alla regolazione del mercato riguardante la circolazione dei capitali e il
mercato finanziario.
Strumenti
e sistemi giuridici che se da un lato non possono essere troppo
“accondiscendenti” (accusa nei tempi recenti rivolta al sistema statunitense
a seguito degli scandali finanziari riguardanti grandi aziende americane), non
devono tuttavia cadere nell’opposto eccesso consistente nell’”ingessare”
i mercati dei capitali e del controllo societario. Si impone pertanto la
necessità di una regolamentazione che armonizzi sia le esigenze di libertà
degli operatori con le necessità di una titula del risparmio che è
costituzionalmente garantita già dalla norma dell’art. 47.
D’altronde,
come è stato osservato di recente da
un autorevole studioso , il diritto ed il capitalismo si pongono
fra loro in rapporto di “regola e regolato”. Ma lo stesso autore ha
parimenti osservato che il diritto rappresenta la struttura conformatrice del
mercato, al quale attribuisce fisionomia. L’economia, pertanto, ed in ispecie
l’economia capitalistica, può essere “spontaneamente” definita come
l’urto dei bisogni e delle pretese individuali, che, tramite la struttura del
mercato, la cui funzione è appunto quella di far incontrare il contenuto
economico delle tensioni individuali con le rationes
delle norme regolatrici e conformatrici, trovano la loro composizione. E da ciò
le direttive comunitarie ,le norne di costituzione economica ,le leggi ordinarie
e lo stesso diritto giurisprudenziale che caratterizzano l’rodinamento
giuridico del mercato mobiliare (o meglio dei numerosi
mercati mobiliari),
Il
volume di Bessone si occupa appunto specificamente di quell’importante
segmento del mercato finanziario costituito dalle operazioni riguardanti i
valori mobiliari (ora strumenti finanziari e prodotti finanziari) nonché le
operazioni con queste connesse (con attenzione
quindi anche alle banche e alle imprese assicurative così presenti sul mercato
mobiliare ). In particolare, il volume si propone di fornire a chi si avvicina
per la prima volta a quest’affascinante settore le conoscenze indispensabili
per acquisirne una comprensione adeguata. E l’intera materia è trattata anche
con riguardo alle singole discipline di settore sempre concisamente ma in modo
esauriente illustrate ,con attenzione ai fenomeni nuovi e di maggior impatto(e
si pensi alle operazioni di
cartolarizzazione attivare da
società veicolo sia nei confronti di investitori istituzionali che nei
confronti del pubblico dei risparmiatori).
Infatti,
se nel primo capitolo del libro si offre uno sguardo d’insieme alla disciplina
del diritto dei mercati finanziari,con espreso riferimento alle direttive
comunitarie e ai principi costituzionali di tutela del risparmio (e perciò
all’art. 47 cost.), nel secondo capitolo l’autore si addentra
nell’argomento riguardante “l’offerta” che viene a trovarsi di fronte
chi decide di operare nel mercato mobiliare; viene pertanto definito l’oggetto
delle “attività” di tale mercato: i prodotti” e gli strumenti”
finanziari dei quali, dopo le necessarie definizioni con riguardo alle nuove
disposizioni del Tuf, viene fornita ampia spiegazione sia circa il regime della
loro emissione, sia circa le loro vicende successive con speciale
riguardo a dematerializzazione e circolazione dei valori mobiliari.
Vengono
poi affrontate importanti tematiche e anzitutto
la disciplina dell’ lappello al pubblico risparmio, osservandosi la disciplina
della sollecitazione all’investimento e della offerta, nelle varie modalità
in cui essa si esplica, rivolta ai soggetti in surplus di risorse da parte dei
soggetti in deficit; richiesta avente ad oggetto l’investimento delle risorse
medesime nelle “passività finanziarie” emesse dai soggetti in deficit,
ovvero da altri soggetti per conto dei quali i soggetti richiedenti operano. Ne
risultano perciò precisate disciplina della pubblicità dei prodotti
e degli strumenti finanziari, della sollecitazione del pubblico risparmio
e del prospetto informativo,anche per le operazioni di
offerta fuori sede e a distanza (oggi spesso via Internet) ,così come
poi la regolamentazione della offerta pubblica di acquisto e delle operazioni di
offerta pubblica di acquisto e di scambio (in via breve le Opa e le Opas ).
Nel
terzo capitolo viene
affrontato l’argomento delle società going public; quelle società per
azioni, cioè, che tramite la richiesta di ammissione a quotazione sul mercato
regolamentato, si propongono di raggiungere il maggior numero possibile di
investitori disposti ad affidare loro i propri risparmi in funzione di
investimenti. E si informa il lettore di quanto occorre conoscere in materia di
procedimento di ammissione e di
requisiti di ammissione,sia per le società che per i titoli da avviare al
mercato,attenzione molto circostanziata la
disciplina del prospetto informativo di ammissione alle quotazioni di
borsa. A completare la
disamina provvedono le pagine dove si illustra il regime delle società con
azioni quotate, sia per ciò che è regime della informazione dovuta al mercato
sia per ciò che è speciale regime delle partecipazioni azionarie (in special
modo le partecipazioni azionarie di controllo societario),con speciale riguardo
alle fattispecie di patti parasociali e
alle altre che maggiormente interessano il mercato finanziario.
Vengono
poi esaminate (e siamo con ciò al quarto capitolo del libro) le discipline
relative ai soggetti che prestano la propria opera (in formula di estrema
generalizzazione gli intermediari finanziari) affinché le operazioni di cui
sopra siano condotte a buon fine. E’ pertanto riferita in modo circostanziato
l’ordinamento dei servizi finanziari e di investimento
e quindi la disciplina delle attività non bancarie della banca, delle
Sim (le società di investimento mobiliare) ma anche delle altre imprese di
intermediazione mobiliare ,dovendosi considerare il regime delle
società fiduciarie, la speciale disciplina delle società di
cartolarizzazione, le società fiduciarie, il comparto degli agenti di cambio
e altri ancora.
Sempre nel medesimo quarto capitolo particolare attenzione è poi rivolta
all’esame dell’importante attività delle autorità di vigilanza ,e perciò
Banca d’Italia e Consob , la cui funzione consiste nel garantire tanto la
stabilità degli intermediari mobiliari e la sana e prudente gestione delle
risorse finanziarie (materie di competenza di Banca d’Italia) , quanto la
trasparenza e la correttezza dei comportamenti dei soggetti operanti nel mercato
(che compete alla Consob vigilare con gli strumenti di vigilanza regolamentare,
vigilanza informativa e vigilanza ispettiva sul mercato mobiliare
che l’autore diffusamente descrive).
Particolarmente diffusa è la disamina delle singole normative di fonte
secondaria costituite appunto da regolamenti della banca d’Italia e della
Consob (e adesso anche delle società di gestione del mercato) E si pensi ad
esempio alla disciplina degli emittenti di valori mobiliari,,al principio di
concentrazione delle operazioni in borsa,alla materia dei patti parasociali ,del
prospetto informativo ,dele offerte pubblico di acquisto(le Opa )e altre
ancora..
Meritano
poi ampia attenzione anche le
recenti normative di self regulation ,vale a dire le normative di
autoregolamentazione che l’industria dei servizi finanziari autonomamente si
assegna. E come si sa la problematica dei controlli
presenta oggi tutte le complesse questioni specialmente dovute al
diffondersi delle attività svolte a distanza
via computer o come si suol dire attività di mercato telematico on line
(che nel libro si trattano con speciale attenzione sia alla vendita
fuori sede e a distanza degli strumenti finanziari e alla prestazione di
servizi di investimento sia con riguardo ai
mercati azionari non regolamentati ,gli alternative trading systems).
Successivamente,
nel quinto capitolo del libro, si esaminano le figure degli investitori
istituzionali, ossia quei soggetti i quali per le loro particolari
capacità professionali in tema di investimenti di natura finanziaria,
pongono in essere quelle attività di gestione che viene definita gestione di
patrimonio in monte per la
caratteristica per cui gli investimenti dei
privati risparmiatori vengono gestiti in forma collettiva . Si tratta del
cospicuo comparto dei patrimoni loro affidati dai privati investitori che non
possederebbero né le necessarie competenze, né il necessario ammontare di
risparmi per poter operare efficacemente nel mercato mobiliare. Si esamina perciò
partitamente la disciplina delle
Sgr,le società di gestione del risparmio e poi quella delle Sicav, società di
investimento a capitale variabile così come la disciplina dei fondi pensione,
nelle possibili varianti del fondo pensione chiuso e del fondo pensione aperto
che offre anche piani pensionistici individuali. E per ogni impresa di
intermediazione è circostanziata la già
segnalata descrizione dei pubblici controlli, e perciò della vigilanza di
stabilità,della vigilanza di trasparenza e correttezza, della vigilanza
regolamentare e della vigilanza ispettiva.
Proseguendo con concisa
esposizione della materia, il volume si chiude (al sesto capitolo ) con la
descrizione di quelle che sono le diverse articolazioni del mercato di borsa
(mercato monetario – mercato dei capitali, mercato primario – mercato
secondario), descrivendo, per ciascuna di esse, tanto l’assetto organizzativo
(per quanto riguarda, ad esempio, l’accesso alle operazioni, l’ammissione a
quotazione degli strumenti finanziari, .), quanto le regole della specifica
attività (per quanto concerne, ad
esempio, la regolamentazione dei contratti di borsa, così come le operazioni di
compensazione , liquidazione e garanzia ).
Al centro della attenzione
in queste pagine è naturalmente la disciplina delle società di gestione del
mercato ( e di Borsa italiana spa),che come si sa svolgono adesso
funzioni regolatrici
autonome ma sempre sotto la dovuta vigilanza della Consob. Caratteristica
peculiare del volume anche per
questa parte è poi la attenzione alla disciplina sovranazionale, e per quel che
più interessa alle direttive comunitarie già in atto o adesso in elaborazione
nelle materie dei gruppi di società,
dell’insider trading e degli abusi di mercato, del nuovo e progettato regime
di prestazione dei servizi finanziari.
Last,
but not least,
si rammenta ogni volta che è necessario come la principale “policy”
che presiede alle disposizioni contenute nel Testo Unico delle disposizioni in
materia di intermediazione finanziaria (in via breve il Tuf) ,sia quella di
predisporre un elevato grado di tutela
degli investitori. Policy che di
volta in volta si tradurrà nell’obbligo di predisporre a loro favore (e a
carico dei soggetti in via generale indicati come “sollecitatori”)
particolari modalità e contenuti d’informazione dovuti agli investitori
medesimi; ovvero nell’obbligo di adottare le opportune cautele affinché essi
possano trarre il maggior beneficio (sia in termini di potenziali incrementi
patrimoniali come di riduzione dei rischi di perdite dovute a decisioni
“disinformate” ovvero carenti di ponderazione) dalle loro “attività”
immesse nel sistema di mercato mobiliare. E anche di questa problematica il
libro che si segnana offre ampia cognizione come risulta già da una attenta
considerazione dell’indice del volume.
MARIO BESSONE
I MERCATI MOBILIARI
EDITORE
GIUFFRE’